Momenta上市首周股价破发：25倍市销率下，“物理AI第一股”标签待市场验证

量产造血Robotaxi仍在发展中Momenta递交招股书期间地平线创始人余凯发微博称地平线从未蹭过“第一股”称号是“比较无聊”的公司。此微博未点名但与“物理AI第一股”标签时间契合引人遐想。Momenta核心战略是“一个飞轮两条腿”。“飞轮”指数据驱动算法、海量路测数据、闭环自动化工具链构成的技术闭环“两条腿”一条是量产业务为车企提供定制化智能驾驶方案赚取一次性技术开发服务费和按车型销量收取的软件许可费另一条是规模化无人驾驶业务即Robotaxi目标是实现更长期、更彻底的L4级完全自动驾驶。从财务数据看该战略获实体产业市场认可。Momenta软件许可收入从2023年的0.23亿元增至2025年的9.68亿元三年增长超40倍占营收比重从3.1%提升至40%左右。许可收入边际成本极低车企量产规模与收入正向循环“飞轮”效应也体现在毛利上公司毛利率从2023年的17.5%升至2025年的71.6%。分业务收入显示营收结构呈单腿支撑量产车解决方案贡献几乎全部收入Robotaxi商业化变现尚未启动。量产业务已形成一定规模效应上市前Momenta量产方案搭载车辆超100万台累计定点车型超210款覆盖国内主流车企与全球前10大车企中的9家合作。公司还提到2022年首次实现10万台量产交付耗时24个月如今最快40天即可完成交付效率从“年”级提升至“天”级“飞轮”效率得以体现。但Robotaxi业务进展需加速目前主要处于与Uber、Grab、享道出行等平台合作及德国慕尼黑等地试点接洽阶段未形成规模化收入招股书中其它L4相关收入为零。基本面向好Momenta逐渐拥有自我造血能力再看盈利端招股书显示Momenta按IFRS口径的账面净亏损从2023年的25.7亿元扩大到2025年的34.58亿元易让人认为公司亏损加剧。但经拆解财报分析账面亏损主要源于可转换可赎回优先股的公允价值变动与公司实际经营好坏无关。剔除这类一次性、非现金项目后Momenta经调整净亏损逐年收窄从2023年的10.93亿元降至2024年的9.59亿元2025年进一步收窄到3.03亿元亏损率从147%降至12.6%。经营活动现金净流出也在收窄从10.69亿元降至2.81亿元公司账上现金储备超100亿元。这些数据表明Momenta正从依赖融资输血的公司向接近自我造血的公司转变基本面向好。将其与已上市的地平线机器人对比两家公司业务趋同一个从软件切入硬件一个靠软硬一体起家。2025年数据显示Momenta营收规模不如地平线但毛利率更高因采用纯粹软件许可模式无芯片硬件成本研发费用率远低于地平线无自研芯片环节投入更轻经调整净亏损率已收窄到12.6%更接近盈亏平衡。25倍市销率买的还是预期然而作为被贴上“物理AI”标签的技术驱动型企业Momenta当前基本面不足以支撑其估值。此次IPO未设发行价区间直接定每股295.6港元显示市场需求旺盛。最终基础发行规模约58.9亿港元绿鞋全额行使可达68亿港元14家基石投资者认购近一半公开发售超购413倍国际发售吸引超1000亿港元机构订单。按此价格计算公司总市值一度超700亿港元对应2025年24.13亿元营收市销率约25.1倍。这一数字值得关注传统汽车零部件或车规软件供应商的估值逻辑远不及此。只有从物理AI的叙事角度才能解释如此高的估值。经济学家罗伯特·席勒在《叙事经济学》中提出故事的传播会影响资产价格“物理AI”正扮演这样的角色使Momenta的估值提前计入未实现的机器人故事。因此需区分700亿港元市值中为已交付智驾方案的定价和为未兑现机器人叙事的定价。上市第一周市场自己给出了初步答案估值高低因人而异但上市后的股价走势是市场的真实反馈。7月8日上市首日Momenta开盘高开1.83%报301港元盘中冲高至314.8港元涨幅超6%随后回落收盘与发行价持平。7月9日、10日股价涨跌幅为0%这种走势对新股而言并不常见似有资金维稳。真正的信号出现在7月13日上市第4个交易日股价跌破发行价报291.2港元跌1.49%。此次破发发生在绿鞋护盘期内按规则护盘方本可买入护盘但股价跌破发行价表明要么卖压过大护盘方无法承接要么护盘方主动放弃坚守。无论哪种情况这都是一个明显的信号。结语每张AI船票都有待验证黄仁勋认为物理AI是AI产业的下一波浪潮这有产业逻辑支撑数字AI进入存量阶段而物理AI指向更大市场空间。2026年一季度全球物理AI赛道吸引超64亿美元融资方向明确。但方向正确不代表每个参与者都有价值。Momenta过去十年取得一定成绩财报显示正逐步实现自我造血。值得关注的是700亿港元市值中为“智驾软件供应商Momenta”和“物理AI基座模型构建者”的定价各占多少。上市首周的股价走势已给出初步信号故事需靠Robotaxi等L4业务实现收入来验证“物理AI第一股”标签有待市场进一步检验。